■ 投資觀察

據(jù)投行的一項(xiàng)分析顯示，可能有將近一半的對(duì)賭協(xié)議，以管理層的失敗為結(jié)局，更多的股權(quán)被迫轉(zhuǎn)讓等糾紛因此發(fā)生。

日前，來自商務(wù)部反壟斷局的一紙公告，讓甜蜜生活美食集團(tuán)控股有限公司收購俏江南的交易意外曝光，但此事卻未得到俏江南方面的證實(shí)。

俏江南董事長(zhǎng)、創(chuàng)始人張?zhí)m在接受采訪時(shí)稱出售股份一事不是俏江南的主動(dòng)行為。有分析認(rèn)為，事情的真相極有可能是俏江南的投資者鼎暉認(rèn)為俏江南上市無望，為保證自身利益決定單方面實(shí)施對(duì)賭協(xié)議，出售俏江南的控股權(quán)。

創(chuàng)業(yè)企業(yè)通過私募融資獲得資金，私募股權(quán)機(jī)構(gòu)通過股權(quán)升值獲得收益，看似一舉兩得之舉，實(shí)則卻暗流涌動(dòng)。在發(fā)展順利、快速增長(zhǎng)時(shí)，它們的利益是一致的，但當(dāng)企業(yè)發(fā)展不順利時(shí)，就很有可能出現(xiàn)利益分化，投資機(jī)構(gòu)和創(chuàng)始人出現(xiàn)矛盾，現(xiàn)在俏江南就很有可能面臨這一局面。從目前各方披露的消息來看，在此次“被收購”事件中，俏江南背后的投資機(jī)構(gòu)表現(xiàn)非常活躍，而作為創(chuàng)始人的張?zhí)m只能被動(dòng)接招。

從近幾年的我國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)來看，出現(xiàn)了不少投資方與管理層之間涉及巨大金額的對(duì)賭協(xié)議案例。如摩根士丹利、鼎暉、英聯(lián)與蒙牛管理層的對(duì)賭，3i與小肥羊，凱雷與徐工機(jī)械[1.60% 資金 研報(bào)]，以及摩根士丹利等與永樂電器的對(duì)賭，當(dāng)當(dāng)與老虎基金，雷士照明與軟銀賽富，等等。

這些對(duì)賭協(xié)議大都發(fā)生在私募股權(quán)投資者與國(guó)內(nèi)的企業(yè)尤其是民營(yíng)企業(yè)之間，往往涉及大量股權(quán)的轉(zhuǎn)移。據(jù)投行的一項(xiàng)分析顯示，可能有將近一半的對(duì)賭協(xié)議，以管理層的失敗為結(jié)局，更多的股權(quán)被迫轉(zhuǎn)讓等糾紛因此發(fā)生。

實(shí)踐表明，在引入戰(zhàn)略投資者時(shí)，附加對(duì)賭協(xié)議或期權(quán)條款并不是能解決一切問題的靈丹妙藥，它實(shí)質(zhì)上是一種轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的工具，更是一把雙刃劍。

對(duì)賭的最高境界是雙贏，但這幾無可能。企業(yè)與投資者對(duì)賭只會(huì)在無形中增加自己的成本，一旦對(duì)賭失敗，輕則企業(yè)傾家蕩產(chǎn)進(jìn)行補(bǔ)償，重則有可能把企業(yè)拱手送與投資者，企業(yè)創(chuàng)始人因引進(jìn)戰(zhàn)略投資者后痛失“江山”的例子不勝枚舉。沒有一個(gè)創(chuàng)業(yè)者自甘退出歷史舞臺(tái)，如何在企業(yè)引進(jìn)戰(zhàn)略投資者的同時(shí)牢牢掌控生殺大權(quán)，已成為企業(yè)家的頭號(hào)難題。

戰(zhàn)略投資者和企業(yè)創(chuàng)始人若想保持和諧的合作關(guān)系，最為重要的自然是企業(yè)業(yè)績(jī)的健康發(fā)展。因?yàn)閼?zhàn)略投資者大多是以財(cái)務(wù)投資為目的，如果投資之后企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善或者有所隱瞞，兩者之間的關(guān)系會(huì)比較復(fù)雜，畢竟投資者的目的就是追逐高價(jià)退出。本次俏江南的出售紛爭(zhēng)，很大一部分可能就是因?yàn)槠髽I(yè)發(fā)展不盡如人意：餐飲行業(yè)低迷、市場(chǎng)消費(fèi)水平下滑，高端連鎖企業(yè)受到?jīng)_擊明顯；上市一波三折，難以突破擴(kuò)張的瓶頸；也就難怪原本希望借俏江南上市大賺一筆的鼎暉不愿再等下去。

遺憾的是，在企業(yè)進(jìn)行資本運(yùn)作時(shí)，引入戰(zhàn)略投資者常常不可避免。